winter 价值投资者的三级跳
每年的年尾，是大家总结的时候。
在这一篇中，我想谈谈这一年来我对于价值投资的理解。从一个投资者的角度，来梳理一下进阶的历程。
第一级：了解投资与市场的本质
第一级：了解投资与市场的本质
金融市场是一个特别容易让人着魔的地方。
每一天，打开软件，只要有行情，就会有波动。这个波动既针对标的，更来自内心。
作为一个投资者，首要的任务是从纷繁的价格波动之中抽离，构建起基本的对市场与投资的认知。作为投资者，我们先来看看可以选择的市场，以及我们做投资到底是在做什么。
当我们持有现金，什么都不做，理论上最安全，不会有名义损失；但一直持有现金，实际上要经受通胀贬值的考验，长期通胀所累积的购买力下降也是相当惊人的。当我们投资股票，或者做其他股权投资，是拿现金去换取股权，通过被投资企业的持续经营来获取利润。当我们投资大宗商品，是拿现金去交换实物商品，通过商品价格的上涨来换取利润。当我们投资债权，无论是存银行、还是买债券、投资P2P甚至是放高利贷，是借现金给别人去消费、生产或者投机，从而收取利息。当我们投资房地产，是那现金去取得房产，通过房价上涨获取收益，同时通过出租获取租金。
从长期来看，一个国家的财富增值是和它的名义GDP增长相当的。名义GDP的增长，代表了一个国家平均的财富创造速度，可以作为投资年化回报的合理参考。实证数据表明，无论是200年的美国历史，还是改革开放以来40年的中国历史，只有两个大类的资产从长期来看是能够适度战胜名义GDP增长的，一个大类是房地产，一个大类是股票。这也是为什么，这两个大类资产市场的总市值是最高的。
就股票市场而言，其财富创造能力，就是它的净资产收益率ROE，即单位股东投入所带来的年度利润是多少。了解了这一点，就会明白，ROE能够长期超越名义GDP的股票，其所代表的企业是社会财富的高效创造者。
而股票市场存在的目的，是为投资者（现金）与企业（股权）之间搭建了一个公开的交易场所，使得投资者可以依据自己的判断，来决定何时持有股权，何时持有现金。
由于市场的参与者结构很丰富，从国家队，到机构投资者，再到个人投资者，其投资周期、投资理念、资金属性有着显著的差异，因而即使面对相同的公开市场信息，其思考的深入与角度，进而做出的交易决策，会有着很大的差别。
所以，与其盯着万变的市场，不如盯着背后的企业。
投资的类型
第二级：好公司，还要好价格
第二级：好公司，还要好价格
经历了第一级的洗礼之后，价值投资者开始进阶。
这个时候，学习的兴趣变得浓厚，广泛涉猎诸如估值方法、商业模型、竞争态势、财务分析、企业战略等领域，开始了好公司的筛选之旅。
本篇中我不打算深入探讨这些话题，既是因为篇幅，也是因为好公司的判断某种程度上是技术和艺术的结合，除了扎实的分析功底，也需要独到的眼光。需要左右脑都过硬。
需要注意的是，进入这个阶段的投资者，往往会由于某种原因爱上自己所选出的股票，而忽略了“好公司，还要好价格”的核心宗旨。
尽管从长期来看，好公司会持续的给投资者以惊喜，即使中间可能会经历一段较长的低潮期。然而，耐心和信心有时候真的是一对矛盾。买了就涨，会欣欣然于自己的选股水平，信心的问题就好解决一些。买了不涨，甚至下跌，是继续持有，甚至于越跌越买，则十足的考验着信心与耐心。
同时由于资金属性不同，对于相同的市场波动，其不同的承受力会导致不同的交易行为。比如，杠杆资金有着明确的成本，私募基金有着明确的清盘线，当回撤超过一定幅度之后，这类资金的承受力更为脆弱，不得不卖出，甚至被强制平仓。
实证数据表明，在中国的股市，股价的波动1/4来自企业盈利的波动，而3/4来自市场博弈。这就导致了，一位投资者即使认可价值投资的基本理念，在面对市场巨大的波动时，难免产生动摇。同时，由于对市场博弈产生的巨大波动幅度缺乏足够的认知，由于误判价值区间而过早的买入，也会导致交易信心的波动。
所以，在这一级的投资者，除了深入理解价值投资的核心理念之外，还需要有效提升对于市场投资者结构的认知，把握好市场博弈造成的波动区间。而这一点，除了认知市场整体结构之外，还需要深入体会每只股票背后的投资者结构，以及大致的投资理念和资金属性，再结合一定的技术分析和量化手段做出合理的判断。
好公司的分析方法，使得我们能够大致预测公司未来的合理利润，进而通过现金流量折现的方法来估算大概的内在价值。由于买股票，是在今天用确定的现金来换取股权，期待在未来能够通过股权变现来换取更多的现金。而未来天然的具有不确定性，所以买入的价格，需要相对于估算的内在价值有一个足够的折价空间，来作为不确定性的补偿，而这就是
安全边际
的思想。
明确了这一点，投资者的所有注意力就应该先集中在“从某个考察的时点开始，所投资的公司是否能够在未来为投资者创造出足够多的利润”上来。如果答案是肯定的，那这个时候就转到了保持耐心，等待能够以“尽可能低的价格买入”的机会到来。
第三级：组建自己的投资航母战斗群
第三级：组建自己的投资航母战斗群
“人无千日好，花无百日红。”“三十年河东，三十年河西。”
这些传统智慧的背后，体现着的是历史周期律的作用。经济有周期，产业有周期，企业更有生命周期。
认知到这一点的投资者，开始进入第三级，思考如何投资自己的投资组合。
以巴菲特为代表的长期价值投资者，思考的立足点在于
企业的护城河
。所谓护城河，就是某个企业特有的竞争优势，使得它可以持续的比竞争对手获取更大的市场规模，更低的成本以及更高的利润。
由于这些经济数字本身是动态的，因而不仅要看当下，更要思考未来，而其核心在于护城河的
可持续性
。
在现实生活中，如果想尝试经营不同的行业，往往隔行如隔山。有意思的是，在投资领域，一个普通的投资者，却可以通过购买股票，进入到这个社会中的各行各业。
有一句话叫做，只要有需求存在，无所谓夕阳的行业，只有夕阳的公司。通过持有不同行业的股票，实际上相当于组建了一个自己的集团公司。相对于重仓在某个特定行业中的特定股票，持有一揽子股票组合，有着相当的优势。一方面可以缓解单个公司的持续低潮所带来的净值压力，另一方面也可以适当包容投资过程中所难免的判断失误。
如果我们可以在股票市场中，选取主要行业中的优质企业，它们都拥有ROE超过名义GDP增长率的利润创造能力的话，那我们会获得相当的优势，一方面保持了超越平均水平的财富增长，另一方面可以有效的降低净值的波动。
这就彷佛投资中的航母战斗群，有的舰船主攻击，增长能力显著，可能回撤也会较大；有的舰船主防御，分红能力显著，即平滑了净值波动，又有现金流入。
当我们从集团公司的视角来看待自己的投资组合的时候，我们会深刻感受到这种投资方法的优势所在。加之以定期的检视，剔除衰退的业务，扩大增长的业务，动态的对投资组合进行再平衡，保持集团公司的健康发展，和投资回报的长期稳健增长。
篮子里应该装多少鸡蛋，取决于自己的能力圈
篮子里应该装多少鸡蛋，取决于自己的能力圈
谚语有云：“不要把鸡蛋放在一个篮子里。”
对此，巴菲特针锋相对：“把鸡蛋放在一个篮子里，并看好这个篮子。”
这两句话，道出了投资中的一个关键问题，到底是集中投资好，还是分散投资好？
我想，对于这个问题的回答，核心在于自己的能力圈。如果你对自己的投资能力十分有把握，资金属性又匹配（比如是不急着用的闲钱，也没有杠杆），完全可以集中持仓，等待企业长期持续增长所带来的复利。
如果你对自己的投资能力存有较大的怀疑，那么适度的分散是十分必要的。避免一次重大的判断失误，所可能带来的难以承受的损失。
当这个分散达到了全市场的程度，这就像乔尔·格林布拉特提出的神奇公式，它能够帮助投资者在不花费较多精力的前提下，获取稳健的投资回报。当然，在这种情况下，尽管神奇公式的回报足够出色，但与顶级投资者的集中持仓相比，还是会有显著差距的。
所以，不盲目追求集中，不刻意进行分散，一切取决于自己的投资能力圈。
持续进化
最后，我想投资能力的核心在于持续的学习与反思。
找到适合自己的投资方式是一个良好的开始，持续的保持谦逊开放的态度，博采各家之长，并有效归纳吸收，最终一定会构建出属于自己的投资框架。
当每一个认真的投资人，通过自己亲手构建起的投资框架，来指导投资实践，并收获丰厚的投资回报时，那种喜悦会是双重的。
持续进化
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