Adam 张溟徐圣钧杜长春江海证券：风雨之后见彩虹回升之旅仍坎坷
张溟徐圣钧杜长春江海证券：风雨之后见彩虹回升之旅仍坎坷 更新时间：2010-5-31 0:03:35 一、政策退出放缓，保障房建设解忧
4月中旬起楼市新政的严厉出台，之后海外市场调整、查处地方融资平台、通胀预期加大了市场对经济下半年再次下滑触底的担心，大盘因此作出了较大的调整。但目前我们观察到调控政策放缓的信号：温家宝总理指出要防止多项政策叠加的负面影响，在全球经济增长不确定性增强、我国经济增速可能回落背景下，刺激政策的退出可能放缓，股市宏观环境将趋于稳定。
国家统计局预计5、6月份CPI在3%左右，加上近期蔬菜、鲜果价格的回落，国际油价跌破70美元重要关口，这在很大程度上有利于实现全年3%左右的CPI调控目标，二季度加息可能性不大。此外，国税总局也对部分城市试点房产税问题进行了解释，从中可以看到短期内出台相关政策的可能性正在降低，投资者的担忧也将有所缓解。
保障房建设短期冲销楼市新政对投资的负面效应，拉动相关产业链的增长。我们粗略估计2010年保障房新开工面积约3.43亿平米，投资额为4300亿元。将商品房开发按2008年调控时期的增长测算，今年商品房新开工面积约11.8亿平米，房地产总的新开工面积约15.2亿平米，由此估算房地产新增固定资产投资大约2.3万亿。我们估算2010年房地产投资完成额约为4.5万亿元，较去年同比增长25%，主要是保障房建设的贡献。保障房政策如能切实落实有望直接拉动GDP增长1个百分点。上半年投资逐步回落之势已成定局，我们认为下半年伴随着地方基建项目的增加和保障房建设的实施，固定资产投资增速将有所回升，其不确定性在于地方政府是否会有充分的执行动力。
二、经济基本面的风险仍有进一步增加可能，做好二次探底的心理准备
中国经济存在“硬着陆”风险。4月以及今年1至4月工业增加值同比增速均出现一定回落，实体经济特别是第二产业正面临严峻形势，增长下滑特征十分明显，我们认为二季度GDP同比增速可能显著下滑至10%左右；4月份以及1至4月份城镇固定资产投资也面临增速回落，政府对于房地产调控的态度虽有微妙转变，但决策层调控的决心不容怀疑。二季度传言的上海楼市调控方案中的房产税即便不出台，未来由房地产投资所带来的经济增长动力下滑已难以避免；考虑到近期的欧洲债务危机，而欧盟是我国第一大贸易伙伴，欧元较美元大幅贬值等事实，出口对经济的拉动能力将会减弱。消费虽然有望继续稳定增长，但整体对经济的拉动作用有限。
欧美实体经济也正在遭受冲击。欧洲公布的各项景气指标和佐证指标均出现了下滑，5月份欧元区综合采购经理人指数初值从4月份的57.3降至56.2，德国综合PMI从4月份的59.3降至55.5，都是近一年多以来的首次下降。目前债务危机已迫使各国采取财政紧缩政策，政府支出刺激经济的措施将会受到限制，复苏进程难免会放缓。虽然美国的基本面比欧洲要健康，而且有较多的积极复苏现象，但也出现了经济领先指标下降和失业人数上升的情况，如果欧洲陷入衰退，美国也难独善其身。
三、中报预告显示上市公司业绩仍在改善
截至2010年5月25日，两市已有656家上市公司披露了业绩预告。其中，预减31家，占4.7%；续亏与首亏合计99家，占15.1%；扭亏91家，占13.9%；净利润增长幅度超过100%的有147家，占22.4%；净利润负增长的有72家，占10.9%。
从行业上看，房地产行业预告41家，其中首亏与续亏7家、预减8家、预增16家，金地集团、北京城建大幅上涨，中粮地产、广宇发展扭亏；耐用消费品与服装行业中，1家首亏5家续亏，连续亏损的公司中4家为ST类公司，其余多为略增、续盈或预增，但公司净利润增长一般均小于50%，美邦服饰下降70%-100%、汉王科技增长320%-370%；生物制药板块业绩收入稳定增长，亏损仅有3家且均为ST公司，行业表现出良好的成长性；交通运输板块仅有亚通股份大幅下降，其余均出现增长，其中上海机场、南京港、日照港等增幅均在50%以上，反映了当前经济回升对港口、机场的拉动作用。
四、新股IPO压力较大、估值处于合理区间
1、6月份限售股解禁压力较小、新股IPO压力较大
根据统计，6月份限售股解禁90.52亿股，以5月25日收盘价计算所得市值约为1058.09亿元。与年内其它月份相比较而言，6月份限售股解禁压力比较小。
另一方面，从目前新股发行频率看，虽然已经出现了大面积的破发潮，但新股发行节奏并没有出现明显的放缓迹象，市场扩容压力依然存在。尤其是农行IPO临近，对市场资金也将形成考验，而光大银行、上海银行也都开始了IPO进程，新股IPO对投资者心理构成压力。
2、市场估值较为合理
从市场估值看，上证A股目前市盈率为17.75倍，2004年5月以来的平均值为27.25倍，已经偏离平均值，接近2008年低点13.27倍，上证A股具有一定的估值优势；深证A股的平均估值为44.35倍，而目前市场为33.92倍，历史低点为14.45倍，深证A股估值优势并不明显。
从行业角度看，目前市场估值高于历史平均值的板块包括了农林牧渔、黑色金属、电子元器件、信息服务；而估值接近历史低位的板块包括建筑建材、家用电器、金融服务、房地产。市场估值高低也充分反映了当前市场热点和各板块的涨跌情况，由于通胀预期以及受政策利好因素影响，农林牧渔、电子元器件、信息服务行业估值较高；而受房地产政策调控影响，地产、金融、家用电器、建筑建材估值相对较低。由此可见，宏观政策导向对市场走势影响还是非常显著的。在一系列房地产调控政策出台之后，市场也将进入政策效果观察期，受此影响，相关行业有望在政策落实之后进行估值修复。
根据恒生A-H溢价指数，截至5月25日A-H股最新溢价率为12.49%，仍处于历史较低水平，但已经出现向上修复趋势，A股中银行、保险行业较港股具有一定的估值优势。
五、逢低潜伏以待反弹
股指中期仍有下跌空间。近期市场资金面和情绪面有所恶化，股指下跌虽已反映了一定的悲观预期，但由于经济前景、政策预期非常混乱，我们判断股指在6月份将呈现宽幅震荡格局，整体上涨动力有限。在悲观预期实现情况下，即全球经济二次衰退，中国经济硬着陆情况下，A股将会面临估值重心下移和盈利预期下调的双重压力，沪深300指数有可能试探2400点支撑。
但反弹也是大概率事件。在悲观预期缓解以及事件性机会驱动将带来大盘反弹机会，建议投资者把握两条有望获得超额收益的主线：一是低估值且存在政策支撑的保障房建设受益类行业，主要看好：工程机械、家用电器、建筑建材等；二是受益于中国经济结构调整的新兴产业板块，如低碳新能源，智能电网，医药以及科技板块。
6月份出现反转行情的可能性不大，7月或有转机。从上两次调控经验来看，股市通常领先经济增速见底，经济再次显示出加速增长迹象是带动市场走出低迷状态的根本因素，信贷增速、工业增加值增速以及进口增速等指标见底回升对市场底部有一定的指示作用。但6月份走出反转行情的可能性不大，7月份或有转机，我们后期将会密切关注政策是否存在明确转向的可能性及时间点，以及经济自身恢复能力是否会超出预期。
六、看好保障房建设受益行业及新兴产业
1、保障房建设，看好水泥及建筑工程
保障房建设纳入政绩考核和问责，有望带动上下游需求。5月19日住房和城乡建设部与各地政府签订2010年住房保障工作目标责任书，按照要求，各省要在今年7月底前全面开工建设保障性住房项目。签约各省区市政府及新疆生产建设兵团要在今年共建设各类保障性住房和棚户区改造住房580万套，改造农村危房120万户。此外，住房保障工作目标责任书的完成情况将纳入住房和城乡建设部、监察部对各省区市住房保障工作的考核和问责。
保障性住房政策作为一项安居工程，受到地方土地财政和房价的高增长影响，导致地方政府缺乏保障房建设的积极性，2009年全国保障房建设的完成量不足当年计划的30%。在房地产面临严厉调控背景下，出台保障房建设政策一方面可以调节因商品房政策调控可能导致的房地产开发投资下降而影响到上下游行业的需求，另一方面可以通过对房地产市场增加供给，进一步起到控制房价过快上涨的目的。
从保障房对行业的影响看，更多体现在对住房建设的上下游需求上。对上游需求主要包括钢铁、水泥，建筑、工程机械，其中对钢材需求贡献较小；下游包括家电以及装修行业。
看好水泥，建筑建材、工程机械以及下游的家电以及装修行业。对于水泥行业来说，由于房地产需求占比为30%左右，而房地产市场政策调控导致的投资增速下滑以及对水泥需求下降，按照580万套计算，保障房每套面积在60-70平米，建筑面积为3.48亿-4.06亿平，占2009年我国房地产新开工面积11.5亿平米的30.26%-35.30%，可见保障房对水泥的增量需求在一定程度上对冲了房地产政策调控带来的负面影响。而家居建材、电器、工程机械等行业也将受益，但拉动作用相对有限。
2、新兴产业看好低碳新能源、智能电网、医药生物
发展新兴产业乃强国必经之路，看好新兴产业的长期投资机会。我国正处于经济结构转型时期，传统的高能耗、高污染、高排放行业已经不符合时代发展的步伐，取而代之的是清洁、高效的新兴产业。这一方面符合全球低碳发展的时代特征，另一方面金融危机导致的传统出口受阻、过度依靠房地产拉动经济增长导致的社会问题、过重依赖外需的弊端以及上游资源瓶颈，都促使我国要改变经济发展方式。而且在当前宏观经济环境下，行业内也进行了一次深刻的重新洗牌，更有利于推进经济结构转型、发展新兴产业。
政策扶持有利长期发展。国务院在5月13日下发的《国务院关于鼓励和引导民间投资健康发展的若干意见》中，提出鼓励民间资本参与电力建设，包括风能、太阳能、地热能、生物质能等新能源产业建设。而此前由国家发改委及工信部、财政部等多部门起草的《国务院关于加快培育战略性新兴产业的决定》代拟稿的调研已经接近尾声，国家发改委副主任张晓强表示，五类产业将被纳入这一规划之中：首先是新能源产业，包括节能环保、资源的循环利用等；其次是生命科学产业，以及与之相关的生物农业、生物医药等；第三是电子信息领域，包括遥感、物联网、新一代宽带移动通信等；此外，海洋工程产业以及新材料也将是新兴产业中非常有前景的行业。
美国商务部部长骆家辉之行推动新兴产业发展。在本周进行的中美战略与经济对话前夕，美国商务部长骆家辉率领由24家美国企业组成的清洁能源代表团抵达中国，先后访问了香港、上海、北京和天津，这是奥巴马政府派出的第一支内阁级贸易代表团，代表了美国在清洁能源、能效、电力储存以及输配电领域的最高水平。骆家辉此行的目的在于推广清洁能源方面的领先技术，拓展中美两国在能源领域的合作。我国目前正处于经济结构转型与发展新兴产业的关键时刻，存在着迫切需求也具有广阔的市场，而骆家辉此次清洁能源之行或为中美在清洁领域的合作打下基础，并为我国新兴产业的发展提供催化剂。
