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长假不平静！节后A股怎么走？
国庆中秋长假期间，中国基金报邀请多位知名公募基金经理、券商投资主办和私募投资经理撰文，总结前三季度A股投资，展望四季度股市走向和投资策略，供大家节后投资参考。
本次共有五篇私募投资经理撰稿发布，分别来自：
北京泓澄投资投资总监、创始合伙人，张弢
华夏未来资本投资总监、创始合伙人，巩怀志
星石投资副总经理、首席研究官，方磊
深圳市榕树投资董事长兼总经理，翟敬勇
敦和资管基金经理，马昀
以下是正文：
取舍有度，化危为机
北京泓澄投资投资总监、创始合伙人，张弢
今年对资本市场来说是极为动荡的一年，全球百年未有之大变局叠加百年一遇之大疫情，权益投资的难度陡增。把时间拉回2019年年底，投资人在当时预计宏观经济会在2020年初有所企稳，补库周期启动，货币信用方面依旧相对宽松，外部环境复杂化的长期趋势愈发被充分认知，这对权益市场来说是个不错的宏观象限，2019年年底到2020年年初股票市场一波春季躁动行情更加激发了投资者的热情。
然而1月底开始的疫情将此前形成的乐观预期迅速打破，把复苏的时点推后。疫情极大的限制了线下交易、密集接触式交易，这对于传统经济领域拖累严重。反观线上零售、TMT等新兴科技领域以及医疗卫生领域都是非常受益的部分，这也在上半年的股票市场行情中得到了充分的体现。与此同时，疫情带来不确定性提升，以及疫情后货币政策的大幅宽松带来的通胀预期，让食品饮料等“安全资产”成为市场最为追逐的确定性品种。
未来怎么看？
首先，疫情对全球来说相当于一次无差异的供给侧改革，中国率先控制住疫情，成为全球最为稳定的供应商。中国出口额在全球占比一度超过16%，此前的高点是15年14%左右，这个数据已经明显超过70年代德国以及80年代日本在追赶美国时的比例。
虽然防疫相关物资出口的拉动非常重要，但穿越这个短期因素我们也应该考虑到，在电脑、家具、电气机械等中国具备比较优势的行业中，中国出口份额的提升很可能是长期的。而在部分中国比较优势不够明显的行业中，出口份额的“短暂”提升也未必在疫情后会全部归还，毕竟海外受疫情冲击而退出的企业以及随之减少的产能总是会被替代。
第二，疫情加剧了美国的贫富分化，使美国的社会矛盾变得更加凸显，矛盾的内部消化总是漫长而痛苦的，外部转嫁成了可能性最高的选择，由此也带来了去全球化进程加剧、全球产业链收缩以及对中国的科技打压。面对这种压制，我们提出了“双循环”的考虑，一方面要强大国内市场，这包括消费市场也包括要素市场，做好内循环，增加国内经济对全球经济的拉动作用。另一方面，要更大力度的推进对外开放，避免闭关自守，未来一段时期对中国来说还会是重要的战略机遇期。
并且，在外部压力的推动下，我们必然要提升供给能力，提升科技水平，攻克卡脖子技术。近期，发改委等四部委联合发布的扩大战略新兴产业投资的指导意见可以看作是未来新兴产业发展的蓝图，囊括了信息技术、生物产业、高端装备制造、新材料等诸多产业，为我国的产业升级指引方向。
第三，在以往经济周期中，为了刺激经济复苏我们往往会选择刺激房地产市场，但这也带来了房地产“一业兴而百业衰”的现象，社会资源过度集中于房地产、居民财富过度配置在房地产。而本次疫情后，政策层面一直坚持着“一城一策、因城施策”的原则，牢牢把地产放入笼中，引导资源向着消费升级、产业转型的方向配置，这对于畅通国内大循环来说意义重大。
疫情和中美摩擦虽是危机，但在这种危机下，我们做了恰当的选择和应对，取舍有度，这对未来很长一段时间来说都十分关键，与此伴生的贸易条件的变动、产业结构的升级等，对资本市场来说都是重要机遇。这种选择和应对也提升了投资者对国内市场的信心，压低了中国的国家风险溢价。
对于4季度，有几点需要指出：
①美国大选11月初举行，在大选前、甚至大选后都可能存在非常大的扰动，VIX期货数据暗示10月美股可能出现一定程度的波动，而美股对A股风险偏好的影响是比较大的。近期和纳斯达克指数同时见顶回落的不是中国的科技股，而是消费龙头企业。
②在经济恢复的不同阶段，业绩最好的行业或表现最好的品种也会不同。如疫情后的生物医药；在疫情中不受损甚至受益的线上交易、科技等；通胀预期和避险的必须消费；再到受益于基建地产逆周期刺激的建筑建材等。目前来看，经济恢复可能接近投资的相对高点，消费和外需还有上升潜力，对应着的是部分可选消费品、部分受益于海内外份额扩张和产业升级的制造业等行业的机会。
③专项债大规模发行完毕后，4季度可能会见到社融增速高点，这或许会对大类资产配置产生一定影响。
最后，我们想说，风物长宜放眼量，投资者应该把投资的周期跨度设置的尽量长一些。坚守价值，做时间的朋友，和优秀的企业一起成长。祝大家节日快乐，投资顺利。
个人简介：张弢，北京泓澄投资投资总监、创始合伙人。CFA，18年证券从业经历，13年投资组合管理经验。曾任兴安证券有限责任公司行业分析师、投资经理。2005年9月加盟嘉实基金管理有限公司，曾任社保组合基金经理，董事总经理，投资决策委员会委员。2015年4月创立北京泓澄投资，任投资总监/创始合伙人。
好风凭借力，扬帆正当时
华夏未来资本投资总监、创始合伙人，巩怀志
一、前三季度市场和投资回顾
2020年春节时间较早，整个春季行情从2019年底开始启动，随后在春节前夕由于新冠疫情的暴发，A股市场在春节前后两个交易日发生大幅下跌。在春节期间我们结合历史上多次大型传染病的复盘回顾，结合当时新冠疫情的防控方式和数据，判断国内疫情虽然严重但仍然大概率能得到控制，同时预计货币政策将大幅宽松以对冲疫情的影响，A股市场将迎来一轮流动性驱动的行情机会。因此积极关注对流动性敏感且产业周期向上的科技、新能源等行业的投资机遇。
随后海外疫情的爆发范围和严重程度都远超预期，带来经济萧条和金融危机风险，且部分国家为转移国内矛盾试图将新冠疫情归咎于中国，A股因此也出现短期较大幅度的回调，但是国内政策走势和A股市场驱动因素并未脱离我们此前判断的框架，市场很快企稳回升，行情继续延伸。
从六月中旬开始，随着国内复工复产的顺利推进，央行对货币政策的立场缓步变化，边际宽松幅度减弱，但市场总量流动性仍处于非常充裕的水平。我们预计以流动性为核心的行情仍将延续，但随着流动性和经济此消彼长的演变，投资者关注重点将逐渐转向经济复苏和盈利能力的恢复情况，市场驱动力终将向企业盈利增速切换，因此增加了对顺周期和金融等行业的研究投入和关注力度。随后七月初上证综指短期大幅上涨，以盈利增长趋势为核心，市场风格更为均衡。
二、四季度市场整体展望
从宏观经济、政策、流动性、企业盈利、估值、市场情绪综合判断，我们对四季度以及2021年初A股市场保持积极的态度。
当前国内仍处于疫情冲击过后经济快速修复上行的红利期。在复工复产初期，经济复苏主要靠基建和房地产投资拉动。六、七月份工业企业盈利大幅修复，八月份制造业投资也超预期回升。中国居民可支配收入持续高增长四十余年及高储蓄率决定了消费增长的底蕴，是为数不多拥有完整产业链，能依靠“内循环”维持消费增长的国家。
由于疫情对欧美等海外市场需求的冲击，以及中美紧张局势升级，上半年市场普遍对外贸领域非常悲观。实际上由于防疫物资和电子电器等产品的拉动，出口迅速回升，八月出口数据同比增长9.5%，已经恢复至过去两年高点。
在本次新冠疫情的考验下，跨国人员、物资流动受阻，中国依靠完整的制造业产业链和高效的防疫管理，最短时间内实现了工业生产的全面恢复，在消费电子、原料药、精细化工品很多领域对因疫情关停的竞争对手实现了市场份额替代，中国制造业的比较优势得到了进一步提升。
当前宏观流动性环境仍然充裕，2018年以来的金融“去杠杆”暂时停滞，M2自2017年初以来第一次恢复10%以上增长。银行理财产品收益率大幅下降，高收益信托产品发行量减少，居民资金增加权益资产配置意愿增强。七月以来随着上证综指上涨，公募基金的发行规模迎来一轮高增长，上交所A股新开户数量也大幅上升。当前中美十年期国债利差上升至历史高位，反映了中美经济趋势的分化，美元指数走弱，人民币兑美元汇率大幅升值，海外机构持有中国国债和A股占比长期持续稳步提升。
结合十年期国债收益率和上市公司盈利趋势综合考量，目前A股市场整体估值水平仍处于长期均值以下，存在明显扩张空间。
国内制度不断改革优化，在“国内国外双循环”的大方向下，货币、财政、地产调控政策有序推进，国企改革加速，A股的市场化改革落地，长期中国资产配置效率将得到有效提升。
三、未来投资机会思考
A股市场目前在大类资产中仍然是潜在收益率非常具有吸引力的长期资产，风险收益比也处于较好的位置。与房产和存款理财相比，居民权益配置比例仍严重偏低。
虽然A股市场长期收益率较好，但历史上波动率非常高，广大投资人因为难以把握大幅波动的诱惑和压力而无法分享到理想的复合收益。无论A股市场整体，还是特定的行业公司，阶段性股价变化的最大影响因素来自估值的扩张和收缩，很长期的变化才主要来自于实际盈利能力状况。
通过深入研究和坚持长期价值投资可以在A股市场持续获得明显的超额收益。因此我们既要在投资中自上而下全面分析经济和流动性环境等市场主要驱动因素，更要自下而上深入研究各个行业、公司所处的产业生命周期位置和竞争态势。
当前我们重点关注于产业渗透率进入快速成长期的行业领域，以及经历了完整周期洗牌后重新进入上行期的行业和公司，积极探索戴维斯双击机会。同时，稳定增长的行业中龙头企业持续产业整合后市占率提升，有利于其提高长期盈利能力。从周期上行和集中度提升角度，重点关注四类投资机会：
1。 新兴成长：新能源汽车、金融科技、光伏及海上风电等；
2。 周期复苏：农业种植、机械装备、建材等；
3。 产业集中：LCD面板、食品饮料、家电等；
4。 价值低估：保险、银行等。
个人简介：巩怀志， 华夏未来资本投资总监、创始合伙人。清华大学MBA，18年从业经历。历任：全国社保股票组合，华夏成长、华夏蓝筹、华夏优势、华夏大盘、QFII等基金经理，华夏基金投委会委员，投资副总监
从逆周期成长股转战顺周期成长股
星石投资副总经理、首席研究官，方磊
我们认为，当前的宏观环境大致可以总结为以下几点：
第一、海外货币政策持续宽松。8月27号，美联储宣布新的货币政策框架，即采用“平均通胀目标”，9月3日芝加哥联储银行行长埃文斯表示利率将维持在0附近，直到通胀达到2.5%，这意味着未来宽松持续的时间可能会更长：按照最新的FOMC点阵图显示，“零利率”可能会维持到2023年。
第二、国内政策逐步从宽货币过渡到宽信用，结构性宽松仍将延续。从今年6月份开始，M2同比增速趋向收敛，而“M1-社融”增速趋向修复，显示货币逐渐活化，宽信用正在发生。而且，根据近期监管层重要领导的表态，结构性宽松的状态有望延续，国内政策收紧短期内应该不会出现。
第三、国内经济恢复持续超预期。其中，投资端持续修复，仍会是接下来一段时间经济修复的有力支撑；另外，消费端结构性亮点不断，特别是可选消费回升力度强劲，预计到今年4季度，消费端就能全面恢复。
所以，在这样的宏观环境下，基本面的修复带来上市公司业绩改善将会成为接下来一段时期的主要驱动，在这个过程当中，不同行业、不同企业之间投资可能会进一步分化。从供需两个方面来说，业绩伴随经济修复不断改善的顺周期成长股可能会更好。
首先，需求方面：第一、中国和海外疫情防控存在着大概1-2个季度的时间差，中国疫情率先得到控制，工业生产也率先恢复，使得国内产业链在全球的份额不断提升，二季度以来出口持续超预期。第二、从最近的数据来看，国内经济基本已经恢复到正常的水平；而且，随着疫苗利好消息频繁传出，居民消费信心也有所恢复，国内旅游、电影等服务业相继开放，国内消费也已经恢复到去年同期的水平。
其次，供给方面：一方面，近年来国内经济改革举措持续推出，特别是2015年的“供给侧结构性改革”和2018年的“去杠杆”，制造业持续出清，产能过剩问题已经得到较好的化解。
另一方面，截至7月制造业企业的营收和利润分别已经连续4个月和3个月实现正增长，特别是7月全国规模以上工业企业实现利润总额5895.1亿元，同比增长19.6%。企业经营的改善将体现在后续制造业投资上，1-8月制造业固定资产投资增速虽然仍下滑8.1%，明显低于内生需求，我们预计后续几个月降幅有望继续收窄。
所以，我们可以预见后面几个季度中国经济的增长动力有望从基建、地产和出口转变为更具内生性和持续性的消费以及企业投资。因此，与之相关的顺周期板块业绩增速也会呈现持续改善的态势。
具体来看，有色金属、高端装备、可选消费和交通运输等细分行业是我们重点关注的方向。具体逻辑如下：
有色金属：①工业金属：供给端来看，受疫情影响，行业供给收缩；需求端来看，得益于国内外经济修复，需求持续改善，供需之间存在阶段性错配，支撑工业金属价格上行。②贵金属：受益于全球流动性宽松，贵金属价格存在支撑，特别是在“平均通胀目标”框架下美联储货币宽松政策在短时间内难以转向。
高端装备：长期来看，一方面，制造业自动化升级是长期的趋势；另一方面，国内核心领域技术不断突破，叠加工程师红利持续释放，国产高端装备性价比持续提升，进口替代水平不断提升。短期来看，经济复苏下企业资本开支扩张，高端装备需求旺盛。
可选消费：长期来看，消费行业供给持续集中，头部优质公司更具成长性；中期来看，疫情好转之后生活恢复常态，可选消费基本面开始复苏。
交通运输：需求端来看，随着全球经济持续复苏，国内外的货物、人员流动需求也将持续回暖；而且，欧美的财政刺激方案着力于实物经济，全球贸易量有望超过市场预期。供给端来看，由于交通运输行业同质化强，价格成为主要的竞争手段，其中部分行业经历了几轮价格战，行业供给格局逐步清晰。
个人简介：方磊，星石投资副总经理、首席研究官。清华大学理学硕士。10年私募基金从业经验，2010年加入星石投资，是星石投资全行业基金经理。对于科技、周期、消费等领域有着深刻的理解和投资经验。
依然看好消费医药和科技行业的投资机会深圳市榕树投资董事长兼总经理，翟敬勇
今年席卷全球的新冠病毒疫情是投资生涯中少有的经历，全球股票市场和投资者心理都经历了一次巨大的考验。在国内疫情暴发期，我国政府以强大的决心封锁疫情暴发城市，以短期的损失换取了疫情的有效控制和后续经济的快速恢复。
目前来看，中国是全球疫情控制最好的国家，同时也是全球经济复苏最快的地区。随着二季度国内GDP恢复正增长，多项宏观经济数据已经恢复甚至超越正常水平，中国的投资机会明显优于海外市场。
丘吉尔说过：不要浪费任何一场危机。在面对危机时，需要不为外界悲观情绪所扰，需要逆向思维和敏锐眼光发现地上的金子。在疫情的巨大打击下，多数行业遭受了严重打击，但某些行业反而受益于疫情出现了业绩的大幅提升，在流动性宽松的催化下实现了股价的逆势上涨。
如疫情期间，大多数人都选择居家做饭，面条和榨菜成为了畅销品，国内的某面条龙头上市公司上半年实现了业绩的翻倍增长。不止食品饮料板块，在线医疗、在线办公、在线教育等线上经济也因疫情实现了用户的快速转化，短时间内培养起用户的使用习惯。
在美国无限量QE和全球央行大放水的背景下，全球主要证券市场都出现了流动性宽松催化的繁荣，由于疫情短期难以彻底结束，预计流动性宽松将长期存在。
在未来的投资方向选择上，我们依然看好消费医药和科技行业的投资机会，尽量回避传统产业的投资。当满大街都是汽车的时候，没有人会因为草料的价格便宜而去买马车，因此我们高度关注那些行业替代者和行业颠覆者，而不去关注过去辉煌的产业与企业。
我们高度看好新能源汽车的产业趋势，汽车电动化是一次能源向二次能源的变迁，是历史发展的必然选择。在互联网、人工智能、半导体方向，过去20年中国总共培养了超过1亿大学生，工程师红利带来巨大创造力，中国正在积极拥抱这些高新科技产业。
我们长期且坚定看好A股市场的发展前景，这基于两大核心逻辑，一是横向与其他资本市场对比，比如与美国、日本相比，中国的资本市场体量占GDP的比重依旧有较大的差距。二是纵向对标中国所处发展阶段，2011年前后中国的工业化进程基本结束，资本市场作为直接融资主要场所的地位更加凸显。
此外，资本市场正在进行的注册制改革是最重要的供给侧改革，将促进资本市场优胜劣汰，未来10年将会有越来越多缺乏竞争力的公司退市，市场结构会发生根本性变化。我们长期秉承做伟大企业收藏家的投资理念，在全球范围寻找拥有稀缺、垄断与永续现金流特征的顶级商业模式的伟大企业。
个人简介：翟敬勇，深圳市榕树投资董事长兼总经理。榕树投资创始人，南开大学硕士，历任海通、长江等知名券商负责研究工作。23年大中华地区资本市场的投资经验，对中国资本市场有着深刻的理解。专注于企业基本价值的分析研究，自2003年以来坚持长期企业实地调研，深入走访调研了五百家以上上市公司，高效跟踪覆盖企业的长期发展动态。领先把握行业周期及企业发展商业模式的变革，致力于寻找优秀卓越和伟大的企业，拥有丰富的资产管理经验并为投资人积累了丰厚的投资回报。
A股四季度展望：整体估值偏高与结构性价值迁移并存
敦和资管基金经理，马昀
今年全球金融市场出现了极大的波动，我们认为导致这种波动的原因是疫情和政策的反身性。3月在新冠肺炎的的冲击下，资产价格出现了种种“活久见”的表现。美股在10天内4次熔断，带动全球的股票市场出现了历史上最陡峭凶猛的熊市；WTI原油价格跌至史无前例的-37.6美元；全球负利率债券的规模也达到了历史新高。
更加重要的是，悲壮惨烈的疫情又催生出极端的应对政策。美联储和全球各国央行以史上最快的速度降息，同时出台了规模极其庞大的财政刺激政策，驱动全球股市出现了大反弹并创出新高。进入三季度后，经济数据的改善和再通涨预期的上升，导致货币和财政政策边际上收紧，带来了市场的调整风险。A股市场的节奏也押着同样的韵脚，更好的疫情管理效果使得国内的货币政策回归中性领先于海外市场。
我们认为，当前A股市场中整体性的估值偏高于结构性的价值迁移是并存的。从整体而言，A股市场的估值是偏高的。在过去一年多的快速上涨后，A股市场的估值从整体到结构上都难言便宜。全A指数以及剔除金融石油石化的全A指数相对十年期国债的风险溢价都在过去10年的25%分位附近，这意味着指数整体的估值是较高的。
从结构上看，几乎所有高景气或受益疫情的行业估值分位都在历史百分之八九十分位以上。但股票资产的长期回报率远高于现金、黄金、债券等资产，一个很重要的原因是股票资产具备自我进化的能力。因此我们希望从系统进化的角度去理解市场的变化和波动，这可以分为商业逻辑和估值逻辑两个维度。
从商业逻辑上，市场的进化在导致商业价值在发生显著的迁移。
第一，商业价值在一些新兴垄断行业中加速聚集。一个典型的现象是以亚马逊、苹果为代表的美股长牛公司达到了史上没有出现过的万亿美元市值，这是因为这些公司通过改善行业整体效率的同时，在全球范围内、在边际成本极低的领域，实现了极大的垄断，以类似税收的方式积累商业价值。与以往不同的是，这种垄断是依靠数字化能力构建的，具备比传统的特许经营、专利等手段实现的垄断更强的规模经济性，因此形成了无与伦比的商业模式。
新冠疫情是人类历史上一次较为严重的危机，但以此为契机将人们的日常生活、商务场景、公共管理等各个领域的数字化程度加速推进，带来商业价值的加速聚集。
第二，数字化能力在改造传统的商业模式。在类似于传统餐饮等门槛低、重服务、难标准化的领域，数字化对管理流程的重塑极大的提升了服务的标准化程度。但同时在一些原本先发优势很明显的行业，流程重塑和行业效率提升的过程中弯道超车的机会也更多了。因此，对行业价值判断的经验规律与惯性也在失效，迫使我们必须回到价值创造的本源去思考行业。
从估值逻辑上，贴现率的变化带来估值体系的重塑。美联储史无前例的降息速度使得10年期美债这一全球无风险收益的锚在短时间内大幅下降，这意味着创新与投资的机会成本降低。更重要的是，商业价值的加速迁移在估值模型的分母端也会叠加体现。
由于疫情冲击带来行业格局加速改善的领域中，企业竞争力提升带来的贴现率下降可能比无风险收益的下降更为显著。但在价值迁移中受损的行业，除去自由现金出现的台阶式下降外，行业格局恶化、企业抗风险能力降低带来的贴现率提升可能对估值的影响更为剧烈。
展望四季度的A股市场，经济数据的改善将继续带来顺周期行业的估值修复，但我们更加担心风险偏好继续回落带来的风险。
首先，流动性边际收紧带来的估值回落风险。近期经济数据的持续改善，验证经济回升的动力依然较强，工业企业利润增速近几个月大幅回升，这也意味着国内货币政策回归中性的取向不会改变。在此背景下，偏高的估值导致选股的容错率大幅下降。一旦景气上升的持续性被怀疑，或商业模式的瑕疵被放大，估值调整的风险也会非常显著。
从美股的结构可以看到，价值聚焦带来的长期上涨实际上仅存在于实现了垄断的少数公司上。我们怀疑在A股中是否如此多的公司的价值都发生了上台阶式的跃迁。
其次，海外市场带来的资金波动。北向资金对市场风险偏好的指引正在变得越来越重要，甚至很多时候主导了市场的短期定价。随着美国大选临近，美国两党针对新一轮财政刺激的僵局仍在延续，而中美关系缓和的可能性也较低。美联储近期的议息会议甚至上调了今年的GDP和通胀预期，市场对更多宽松信号的期待落空。海外政策不确定性带来的波动对A股的影响可能也会非常明显。
第三，国内政策的不确定性。虽然四季度通胀压力的减轻等因素导致流动性进一步收紧的概率不高，但我们担心其他领域政策的不确定性对市场的冲击。以受益于经济复苏的银行板块为例，利润下滑带来的冲击也是非常明显的。今年上半年行业核心一级资本的消耗速度是去年的两倍，而利润留存是补充核心一级资本最重要的方式。如果盈利下滑的幅度或者持续时间超出预期，明年板块整体将面临股权融资补充资本的压力。
但是从中长期而言，对这种风险的规避与择时很可能是得不偿失的，因为选择精准的买点重新入场的难度相当之高。因此从投资策略上，我们希望在市场调整中买入具备长期成长性的公司，同时使用股指期货、期权等金融衍生工具管理回撤风险。
我们积极思考的问题是从未来10年的时间尺度上，中国哪些产业具备最陡峭的学习和成长曲线。我们看好中国医疗器械和新能源汽车产业链未来的成长前景。这是因为在此类行业中，全球的产业链正在发生颠覆性的创新，而中国企业的技术代差不算大，具备良好的学习和追赶前景。以医疗器械为例，术式和治疗方法的创新使得海外涌现了一批涨幅巨大的医疗器械公司，而此类颠覆式创新在行业中还在继续扩散。
对中国企业而言，在一些技术代差不大的创新领域，过去积累的人才红利和资本市场对创新的有利环境可以缩短追赶所需的时间。此外，由于市场本身有极强的规模经济性，一个规模庞大的内需市场给中国企业提供了进行原始资本积累的巨大空间。这使得在这些行业里中国企业在与海外企业的竞争中成长曲线更加陡峭。
总体而言，从一个季度的时间尺度上，我们看好顺周期行业相对整体市场的表现，但也更加担心整体估值偏高带来的调整风险。在中长期而言，医疗器械、新能源汽车产业链等领域可能具备非常陡峭的成长曲线，市场的调整可能是一个不错的买点。
